中信建投发布研究报告称，经济不出现深度衰退时，美联储降息可对冲EPS下行，若经济出现深度衰退，降息反而是EPS开始加速回落的确认。当前在美国经济基本面相对优势下，出现类似90年代初海外流动性外溢下美股在非降息时期呈现出降息的效果。展望未来，预计本次降息落地反而是EPS引领美股见顶的信号，2024年上半年美股可能会出现一次净流动性和全球流动性外溢逆转下的内外流动性共振冲击，建议谨慎。

▍中信建投(601066)主要观点如下：

美股盈利与经济：一阶变量与二阶变量的对应

产出缺口对应股价，产出缺口增速对应股价增速。美林时钟里的经济指标用的是产出缺口，属于一阶变量，其与股价、EPS、利润率走势基本一致，与美联储重点关注的失业率走势高度一致。产出缺口增速属于二阶变量，其与股价增速、EPS增速、利润率增速基本一致，与市场关注的ISM制造业PMI走势也基本一致。若产出缺口和产出缺口增速共振下行，美股往往表现不佳。

经济不出现深度衰退时，美联储降息可对冲EPS下行

降息对EPS的影响要分不同情形，若经济不出现深度衰退，降息更多是预防式的，不仅估值受提振，也会减轻EPS下行幅度。若经济出现深度衰退，降息反而是EPS开始加速回落的确认，估值也会跟随下杀。

海外流动性外溢导致美股在非降息时期呈现出降息的效果

当前美国出现了类似90年代初经济基本面以及政策利率的优势下资金从非美国家流向美股和美债的现象，经济尚未放缓，美联储未动，但海外流动性外溢导致美股在非降息时期出现降息的效果。

未来展望：美国财政宽松+内外流动性扩张的组合将逆转，上半年美股盈利有拐头向下风险

预计美联储二季度将首次降息，但同时也是财政货币转紧、产出缺口下降、PMI下降、美股波动率回升时期，降息的性质是衰退式降息，降息落地反而是EPS引领美股见顶的信号。2024年通胀回落速度放缓，甚至有二次通胀风险。萨姆法则显示2024年美国失业率加速上行风险，预计2024年美国经济痛苦指数上行，对应产出缺口回落，美股EPS下行。

从全球流动性角度来看，2024年美国经济相对非美国家优势减弱，流动性外溢效应弱化，全球资金流向美国资产的现象将出现逆转，2024年上半年美股可能会出现一次内外流动性共振收紧下的冲击，建议谨慎。

风险提示

本报告的结果均基于对应大类资产定价模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；模型结果仅为研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；

前期美国快速加息，而美国经济有一定韧性，需警惕未来美国财政刺激力度减弱叠加前期利率大幅上行的滞后冲击；未来通胀中枢较过去10年上移，警惕美债利率长期处于高位的风险。当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。