12月11日至12日举行的中央经济工作会议要求，要坚持稳中求进工作总基调，完整准确全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，扎实推动高质量发展，进一步全面深化改革，扩大高水平对外开放，建设现代化产业体系，更好统筹发展和安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求，推动科技创新和产业创新融合发展，稳住楼市股市，防范化解重点领域风险和外部冲击，稳定预期、激发活力，推动经济持续回升向好，不断提高人民生活水平，保持社会和谐稳定，高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。

在明年要抓好的重点任务中，“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”排序第一。而“更加积极的财政政策”“适度宽松的货币政策”“加强超常规逆周期调节”一系列新表述，也向市场释放政策力度或再将超预期的重大信号。

从政策基调看，中诚信国际研究院执行院长袁海霞12月10日对和讯网称，明年将实施“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，货币政策重提“适度宽松”，且首提“加强超常规逆周期调节”，意味着2025年宏观政策逆周期调节力度将更大，货币与财政政策的传统框架有望被突破，可能推出新的政策工具，且将更加注重预期管理、预期引导，注重政策“组合拳”的协调配合。

华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师张瑜撰文分析指出，对于逆周期调节使用了“超常规”，意味着后续很多政策可以具备突破、创新、大胆的空间。打开政策想象度，不能简单线性外推。

经济形势研判方面，中央政治局会议明确2024年全年经济发展目标将完成。较9月政治局会议“正视困难”“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”“努力完成全年经济社会发展目标”的提法，12月政治局会议指出当前我国宏观经济运行总体平稳，稳中有进，全年经济社会发展主要目标任务将顺利完成，说明9月底以来一揽子增量政策的效果已显现，经济运行中的积极因素持续增多，今年有望实现5%左右的经济增长目标。

但同时也要看到，当前外部环境变化带来的不利影响加深。中央经济工作会议研判，我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主要是国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多。

根据中国金融四十人论坛（CF40）研究院的观点，扩大总需求，无论是扩大消费还是投资需求，都要落实在信贷增长之上。“信贷上去了，居民、企业和政府口袋里面的钱变多了，支出和收入就上去了，盈利和投资也就上去了。现阶段扩大信贷主要还是三个依托：一是财政政策发力，政府举债；二是货币政策发力，降低政策利率；三是稳住房地产市场，不能再有进一步的大幅下滑。”

这对政策的协同能力提出了新的要求。

中央经济工作会议是判断当下经济形势和定调第二年宏观经济政策最权威的风向标。而被视为是中央经济工作会议吹风会的中央政治局会议，今年在12月9日召开，也已将新一年的经济工作基调确定。

根据中央政治局会议定调：2025年要坚持稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合，实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”，提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性。

更多政策细节在中央经济工作会议得以部署。

中央经济工作会议提出，加强财政、货币、就业、产业、区域、贸易、环保、监管等政策和改革开放举措的协调配合，完善部门间有效沟通、协商反馈机制，增强政策合力。把经济政策和非经济性政策统一纳入宏观政策取向一致性评估，统筹政策制定和执行全过程，提高政策整体效能。

中国经济已经迈入高质量发展阶段，一方面需要梳理、治理存量问题，更重要的是做大做好增量。过程中，宏观政策需要承载周期调整与结构调整的双重作用。既要托举增速掉落明显的板块，也要着力培育新兴产业的发展。这些都对宏观政策取向的一致性提出很大考验。

12月12日，袁海霞对和讯网分析认为，货币财政政策作为稳增长的重要抓手，应发挥出“1+1大于2”的效果，预计2025年财政政策和货币政策将呈现“双松”格局，且将继续加强协调联动，注重金融资源和财政资源在重点领域和薄弱环节的配合。

国际方面，同日晚间，欧洲央行、瑞士央行先后宣布降息。欧洲央行表示，抗通胀进展顺利，大多数潜在通胀指标表明，通胀将持续稳定在2%的中期目标附近。经济增长预计将有所放缓，预计2024年经济增长0.7%，2025年增长1.1%，2026年增长1.4%，2027年增长1.3%。“随着时间的推移，限制性货币政策的影响将逐渐消退，应该会支持需求回升。”

扩大内需优先级提升

针对总需求不足问题而推出的宏观政策贯穿全年主线。

CF40资深研究员、中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长张斌此前多次强调，需求不足的本质在于“支出—收入—信贷”之间形成了负向循环。对此，真正能发挥功能的逆周期政策，必须是非常坚定的表态和超预期的政策力度，表态越坚决，越超预期，改变市场预期的代价越小，政策空间消耗反而越少。

通过比对2023年和2024年中央经济工作通稿可以看出，两年间，部署重点工作的重心发生位移，在2025年的经济工作中，提振消费、提升投资效率、全方位扩大内容被赋予更多的权重。而背后的主要问题仍然是国内总需求的不足。

2023年部署的重点工作排序为：财政货币、科技产业、扩内需、高质量、扩大开放、化解风险、三农及城乡融合、生态文明、民生保障。

今年的中央经济工作会议的排序则是：财政政策、货币政策、宏观政策协同、全方位扩大内需、科技创新、经济体制改革、扩大开放、化解风险、新型城镇化、区域发展战略、减污降碳扩绿以及保民生。

“扩内需、促消费被提到了首要位置，反映出了扩内需对经济修复的重要性，凸显了政策决心。”袁海霞表示：“今年7月、9月政治局会议均对于提振消费有所部署，提出了‘增强中低收入群体的消费能力和意愿’‘促进中低收入群体增收，提升消费结构’‘要把促消费和惠民生结合起来’等要求。”

袁海霞认为，会议再次指出“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”，预计明年扩内需将成为宏观政策发力的重点工作，财政政策或进一步加大对消费的支持力度，可加大家电等消费品以旧换新范围及力度、加大对重点人群的帮扶补助力度、延续并加大个税优惠政策力度等。

从具体措施看，中央经济工作会议提出，实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准。加力扩围实施“两新”政策，创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展。积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济。加强自上而下组织协调，更大力度支持“两重”项目。适度增加中央预算内投资。加强财政与金融的配合，以政府投资有效带动社会投资。及早谋划“十五五”重大项目。大力实施城市更新。实施降低全社会物流成本专项行动。

张瑜关注到，本次通稿提及7个“行动”或“专项行动”部署，是历史最高。政策的“专项行动”通常意味着政策针对特定的关切、问题、挑战或矛盾，采取一系列集中和有针对性措施来处理和落实。往往具备牵头级别高、清晰任务目标、专人负责、落地迅速有效及奖罚挂钩等特征。

其中，“提振消费专项行动”回应当下核心矛盾。结合会议表述，张瑜预计“两新政策”有可能扩围至服务消费领域。

她还注意到民生保障的措辞有重大变化，表明2025年民生保障有加力的确定性，托幼、养老、教育、生育有望看到增量惠民政策的响应和落地。

货币政策“适度宽松”

货币政策方面，“适度宽松”的货币政策基调重回视野。

中央经济工作会议明确，要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定。

最新的货币政策基调的表述也是2011年以来货币政策立场首次进行调整。

从过去30年中国货币政策的实践可以看出，货币政策基调以“稳健”为中枢，在“从紧”和“宽松”之间进行调整，以达到稳经济与逆周期调节的目的。货币政策基调由紧到松依次可划分为“从紧”“适度从紧”“稳健”“适度宽松”和“宽松”等区间。

今年9月，中国首席经济学家论坛理事长，广开首席产业研究院院长兼首席经济学家连平结合宏观经济的整体情况，曾撰文建议货币当局对当前货币政策的总体基调进行调整。

他在文章中指出经济面临严重冲击时，货币政策基调往往会进行方向性的或幅度较大的调整；货币政策基调在实际运行中有时会出现“名不副实”的现象；近年来货币政策基调弹性不足。这些因素都为货币基调的调整提供一定的基础。“当前国内外经济形势已发生重大变化，特别是国内面临较为严峻的需求不足、通缩和下行压力，而美欧货币政策则正在全面转向宽松。”

在此背景下，货币政策适时调整，将向市场发出更加积极、清晰的政策信号，使得货币政策更好地发挥逆周期调节的功能，更好地与逆周期财政政策相配合。

连平认为，“适度宽松”的货币政策基调介于“稳健”和“宽松”之间，在当前情况下实施具有一定的积极意义：相比“稳健”的货币政策基调更加积极进取，可以匹配总量、价格和结构性货币政策工具更大力度的运用空间，向市场注入充足的流动性，并推动实际利率显著走低。

“适度宽松”货币政策基调相比“宽松”的货币政策基调要相对更为审慎。由于宽松力度相对适度，因而可以避免导致“大水漫灌”和严重通胀等后遗症。

连平认为，与此前名为“稳健”但实际偏松的货币政策基调相比，将货币政策基调改为“适度宽松”最大的积极意义在于，能够向市场发出更加清晰、明确的政策信号，使得市场各方更好地领会政策的宽松意图，并对后续政策形成一致性积极预期，增强对于经济复苏向好的信心。

中国货币政策的基调长期保持“稳健”或“稳健中性”，从今年以来的情况看，根据中诚信研究院梳理，今年4月、7月政治局会议表述为“实施好稳健的货币政策”，6月央行行长潘功胜在陆家嘴(600663)论坛上提出“支持性货币政策立场”，9月政治局会议提出“加大货币政策逆周期调节力度”。

袁海霞认为，会议重提“实施适度宽松的货币政策”，意味着后续货币政策力度或显著提高。在当前价格偏低带来实际利率偏高背景下，降准降息仍有较大空间，预计2025年或有1—2次降准、2次降息。

“过去为了应对通缩压力，1997年10月至1999年6月，中国贷款基准利率累计下调幅度为432BP，但2020年以来5年及1年期贷款报价利率LPR累计下调幅度分别为120BP与110BP，7天逆回购利率累计下调80BP，预期降准降息的空间或进一步打开，同时对汇率约束的容忍度可能会更大。”袁海霞分析称。

CF40研究院认为，货币政策应以降低真实利率为重要的目标，继续落实“有力度的降息”，并适时将结构性货币政策工具的利率降至政策利率水平以下。

据CF40研究院观察测算，虽然相比历史利率和国际利率水平，当前我国利率确实已处于较低水平，但相对当前的中性利率而言，我国真实利率仍显著偏高，两者之间还有5—6个百分点的差距。而真实利率每降低1个百分点，就可以带来约2万亿的非政府部门信贷增量。

“要想明显改善名义增速预期，需要在半年左右的时间内，分两到三次降低政策利率至少100个基点，并通过降低政策利率带动LPR至少下降100个基点。同时，所有的货币政策操作应保证目标一致，跟市场的沟通应做到及时、准确、清晰，这有利于增强政策实际效果，提振投资者信心。”

除了总量型工具，也需要运用好存量结构性政策工具，必要时也可以创设新的工具，丰富货币政策工具箱。CF40研究院分析指出，相比于降准，增加结构性货币政策工具的使用对提振总需求的效果更为直接，关键是结构性货币政策工具要体现出成本优势。应考虑尽快将结构性货币政策工具的融资利率至少下调至7天逆回购（OMO）的基准利率以下，例如OMO-25bp。

但也需要看到，实体经济是货币政策传导的终点。货币政策能否起到调节总需求的作用，还需要看实体经济的需求如何。因此还需要财政政策更加积极有为。

根据《多重约束下货币政策传导机制》一书，近年来融资结构的变化表明，我国贷款供求力量的对比已由供给相对不足转向需求相对不足。尤其是2018年下半年以来，尽管货币政策保持松紧适度，银行体系流动性总体充裕，市场利率呈趋势性下降态势，但商业信用（应收账款）与短期贷款之比下降较快，这表明企业更多转向非信贷的内部融资，实体经济融资需求出现明显萎缩。

中国人民银行原行长助理张晓慧在书中写道：“导致实体经济需求不足的原因很多，有些并非货币政策能够解决，需要多措并举，加强政策的协调配合。”

财政政策如何更加积极有为

在未来一段时间内，财政不仅需要提供政策及时雨，也要提供长效药。

中央经济工作会议提出，要实施更加积极的财政政策。提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。加大财政支出强度，加强重点领域保障。增加发行超长期特别国债，持续支持“两重”项目和“两新”政策实施。增加地方政府专项债券发行使用，扩大投向领域和用作项目资本金范围。优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层“三保”底线。党政机关要坚持过紧日子。

袁海霞表示，近年来政治局会议对财政的基调保持“积极”，如2022年12月、2023年12月均为“继续实施积极的财政政策”，仅在2020年7月应对新冠疫情冲击时提过“积极的财政政策要更加积极有为”，当年发行了万亿抗疫特别国债、赤字率突破了3%。今年的会议在“积极”的基础上突出“更加”，2025年财政扩张空间或更大。

2024年财政赤字率为3%，赤字规模为4.06万亿元，地方政府新增专项债额度为3.9万亿元，超长期特别国债发行规模为1万亿元。

中诚信国际研究院认为，财政政策的规模发力很重要，结构与效率同等重要。一是要加大“央进”力度、提升赤字是加强调控的应时之举。可适当提升对扩大赤字的容忍度，对于现阶段实际效果而言，会议优先考虑调升预算赤字。明年预算赤字率可安排在3.8%左右。

优化财政支出方向上，袁海霞建议，从建设型财政向民生型财政转变，从“投资为主”到“投资消费并重”，在保障重大项目建设的同时逐步将政策重心由传统基建转向消费、社保、医疗、教育等民生领域以及新基建领域。

财政发力的节奏不容忽视。袁海霞表示，今年以来，财政支出节奏及地方债发行使用节奏相对偏慢，市场对积极财政政策的感受相对有限，明年财政发力宜早不宜迟，推动稳增长政策效应及时显现。

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